Fundos Imobiliários, Fundos na Arena

Artigo: o risco dos fundos imobiliários, um caso para atenção

Recentemente tivemos que fazer uma análise muito específica, de um fundo imobiliário. O fundo foi estruturado há cerca de 3 anos, era um projeto de incorporação de um edifício comercial de muito bom padrão, numa determinada região industrial da grande São Paulo. As cotas do fundo foram emitidas a R$ 1.000,00 e foram colocadas no mercado.

Os investidores tiveram a garantia de um retorno mínimo de cerca de 8% ao ano na emissão, por um período de 3 anos. Esse nível de retorno era muito interessante, dada a isenção tributária sobre o rendimento e a taxa de juros da época.

As premissas utilizadas na estruturação do produto eram de uma locação na faixa de R$ 50,00 por metro quadrado, vacância declinante até atingir ocupação de 95% após 2 anos. Sem entrar em muitos detalhes do projeto, grosso modo o custo total de construção era de R$ 5,000,00 por metro quadrado, terreno mais obra.

Por motivos diversos, o edifício ficou pronto e não conseguiu sucesso na locação. Podem ter sido cometidos equívocos na estratégia comercial, por exemplo a busca de um único ocupante, que levou meses sem resultados. Depois houve a mudança de foco para salas e andares, mesmo assim sem atingir os objetivos. As cotas desse fundo caíram para cerca de R$ 500,00. O pagamento de rendimento mínimo está próximo do fim.

Fizemos um estudo para avaliar em alguns cenários diferentes de locação quais seriam os retornos se adquirir as cotas desse fundo, estimando ocupação gradual ao longo de um tempo. Sem entrar em muitos detalhes técnicos, consideramos que o mercado “real” para locação certamente é bem abaixo daqueles R$ 50,00 por metro quadrado. Dada a grave crise econômica que estamos passando, a demanda por espaço comercial é muito reduzida. Assumindo que o preço de locação é, portanto, definido pela condições de mercado atual, bem mais negativas, deverá ocorrer um desconto importante para conseguir atrair tomadores. Assim, fizemos estimativas considerando faixas de 35 a 40 reais por metro quadrado.

O que apareceu como dado importante dessa análise é que o retorno de renda de locação com essas premissas significa algo como cerca de 30% abaixo do chamado custo de reposição. Ou seja, não tem sentido econômico alguém construir um novo edifício. Duas coisas poderão acontecer para equilibrar esse quadro: i) o preço de construção (terreno, material e mão de obra) cair, ou, (ii) o valor de locação subir. Como esse último ponto é dado pelo mercado, a minha conclusão é que há um espaço ainda importante de potencial queda de preço nessa atividade.

Por outro lado, impressiona o valor de destruição de riqueza para investidores. Houve uma onda de colocação de cotas de fundos…e os compradores estão arcando com significativos prejuízos. Veja esse caso, o fundo está cotado à metade do valor de emissão…

Há muitos fundos aparentemente “descontados”, mas vejo muito risco nesse segmento ainda, pois a economia está muito mal, com queda da atividade generalizada. Com certeza acontecerão ajustes para baixo em valor de imóveis e preço de locação.

Fernando Meibak foi diretor dos bancos Citibank e HSBC e hoje é sócio da Moneyplan Consultoria. E-mail: [email protected].  As afirmações refletem as opiniões do autor, e não da Arena do Pavini. O site não se responsabiliza pelas informações acima ou por prejuízos de qualquer natureza em decorrência do uso destas informações.

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